ISS

Disclaimer

Formålet med denne analyse er at præsentere ‘Investment Panel Aarhus’’ syn på aktien. Bemærk venligst at analysen ikke er en investeringsanbefaling, men udelukkende udarbejdet til informationsformål. Investment Panel Århus påtager sig intet ansvar for eventuelle tab eller skader, der måtte opstå som følge af brugen af denne analyse eller de oplysninger, der er indeholdt heri. Vi opfordrer alle potentielle investorer til at foretage deres egen uafhængige undersøgelse og vurdering af aktien, inden de træffer en beslutning om at investere i den.

Analytikernes synspunkter og meninger, som er udtrykt i denne analyse, er baseret på offentligt tilgængelige oplysninger, der anses for at være pålidelige. Vi kan dog ikke garantere, at disse oplysninger er korrekte, fuldstændige eller aktuelle. Det er vigtigt at bemærke, at nogle medlemmer af Investment Panel ejer aktier i det analyserede selskab på udgivelsestidspunktet. Vi opfordrer alle læsere til at tage denne interesse i betragtning, når de evaluerer analysens synspunkter og konklusioner.

1. Introduktion

ISS A/S er en global markedsleder inden for Integrated Facility Services, hvor de tilbyder ejendomsservice, catering, supportydelser, og ikke mindst rengøringsydelser, hvor de er størst på verdensplan. Virksomheden blev grundlagt i København i 1901 og opererer i dag i omkring 30 lande med over 325.000 ansatte. Koncernen ledes af CEO Kasper Fangel, der blev udnævnt i 2023. ISS betjener over 40.000 kunder på mere end 50.000 lokationer globalt og har en stærk markedsposition særligt i Europa, Asien og Nordamerika.

2. Virksomhedens forretningsmodel

ISS’ forretningsmodel er centreret omkring levering af Integrated Facility Services (IFS), hvor de kombinerer flere serviceområder i én samlet løsning for kunden. Konceptet bygger på tanken om, at virksomheder ønsker at fokusere på deres kerneforretning og derfor outsourcer en bred vifte af supportfunktioner til en professionel partner. ISS tilbyder at tage hånd om alt fra rengøring, ejendomsdrift og catering til tekniske vedligeholdelsesopgaver og arbejdspladsservice – enten enkeltvist eller samlet i integrerede kontrakter.

En væsentlig konkurrencefordel for ISS er deres self-delivery model, hvor de selv står for leveringen af størstedelen af services frem for at outsource opgaverne videre til underleverandører. At de udelukkende bruger deres egne ansatte sikrer højere kvalitet og bedre kontrol over serviceleverancen, hvilket skaber større kundeloyalitet og marginstabilitet. Denne self-delivery model gør ISS mindre afhængig af tredjepartsleverandører og differentierer dem fra mange konkurrenter i branchen, der primært opererer som koordinatorer. Denne differentiering fra konkurrenterne gør også at ISS har bedre kontrol over certificering af deres ansatte og dermed kan leve op til krav som er stillet hos eksempelvis hospitaler eller lignende.

ISS har følgende omsætningsfordeling:

Med en retention-rate på 93% af deres kontrakter og stigende muligheder for vækst gennem både udvidelse af eksisterende kontrakter og nye kundevindinger, har disse segmenter vist sig at være pålidelige indtægtskilder for ISS – og forventes at være det fremover.

3. Investeringscasens aktuelle fokus og relevans

ISS har tidligere opbygget et relativt negativt investor sentiment, gennem flere dårlige M&A opkøb og frasalg, hvilket har skabt en skepsis der stadigvæk ulmer hos investorer. Ledelsens evne til at drive forretningen og skabe værdi for investorerne har dog i flere år været under bedring, og ISS’ strategi siden Kasper Fangel som CEO har været klar; Fokus på kernekompetencer, og aktietilbagekøb frem for M&A. Dette er vi enige i er den rigtige vej frem for ISS.

ISS er aktuelt involveret i en juridisk sag med kunden Deutsche Telekom vedrørende udestående betalinger på cirka DKK 600 millioner, som blev tilbageholdt i 2024. Sagen er under behandling ved en voldgiftsret i Tyskland, og ISS’ ledelse har udtrykt tiltro til, at midlerne vil blive tilbagebetalt. Forventningen er, at en afgørelse falder i løbet af 2025, og selskabet har allerede guidet, at et eventuelt positivt udfald vil løfte den rapporterede free cash flow til over DKK 3 milliarder i 2025.

Endnu en potentiel styrke der måske kommer til sin ret i den nære fremtid er, at ISS er en kontraktbaseret virksomhed. Det gør, at de har væsentlig finansiel stabilitet gennem makroøkonomiske udsving, hvilket er aktuelt, givet flere recessions-indikatorer fra USA. De fleste af ISS’ kunder indgår flerårige aftaler, hvilket betyder, at recessioner typisk kun har en begrænset kortsigtet effekt på selskabets omsætning og indtjening. Selvom efterspørgslen efter enkelte facility management-ydelser kan falde under lavkonjunkturer, sørger de eksisterende faste kontrakter for at opretholde en stabil omsætning og beskytte bundlinjen. Under finanskrisen i 2008-2009 viste ISS’ forretningsmodel sin robusthed, idet virksomheden stort set undgik indtjening fald.

4. Markedet som virksomheden opererer i

På trods af at ISS, og deres konkurrenter, er stærke mod recessioner så viste Covid-19-pandemien en anden sårbarhed, hvor kontrakter med høj variabilitet – særligt indenfor kantinedrift samt hotel- og lufthavnsrengøring – blev ramt hårdt og ophørte med kort varsel. Dette resulterede i underskud for 2020, primært på grund af de faste omkostninger forbundet med medarbejderlønninger. Under normale markedsforhold fremstår IFS markedet særdeles solidt, understøttet af en generel høj kunde-retention rate på omkring 93%. Den høje fastholdelsesgrad vidner om branchens forudsigelighed, hvilket er afgørende for at opretholde stabil vækst og afkast i en industri der ellers er præget af meget lave marginer.

Ift. markedsvækst ser vi nu efter flere år med udbredt hjemmearbejde ses en klar tendens til, at arbejdsgivere i stigende grad ønsker medarbejdere tilbage på kontoret for at styrke samarbejde, innovation og kultur. Denne udvikling øger efterspørgslen efter facility management-ydelser som rengøring, teknisk drift og workplace services, hvilket alt andet lige driver markedsvæksten.

Det globale Facility Management (FM) marked blev i 2023 vurderet til en samlet værdi på omkring USD 1.3 billioner. Markedet forventes at vokse hurtigere end global BNP, primært drevet af outsourcing-trends og stigende krav til compliance. Ifølge flere markedsanalyser forventes FM-markedet at vokse med en gennemsnitlig årlig vækstrate (CAGR) på cirka 6-7% frem mod 2030. Væksten er især drevet af øget efterspørgsel på integrerede løsninger, digitalisering af serviceydelser og større fokus på bæredygtighed. ISS, som en af verdens største aktører, står stærkt positioneret til at kapitalisere på denne strukturelle vækst gennem deres omfattende servicepakker.

5. Styrker og risici

Styrker:

Risici:

6. Værdiansættelse

For omsætningsvæksten har vi taget udgangspunkt i ISS’ egen guidance på 4-6%, hvor vi vælger at ligge os i midten på 5%. ISS forventer derudover at fastholde en EBIT-margin på mindst 5% fremadrettet. Dette tror vi er en både realistisk og fair estimering, fordi;

På trods af disse positive udviklinger tror vi ikke på, at det er muligt at realiserer marginer der er væsentligt højere end 5%, da denne industri ganske simpelt ikke kan skrue op for prisen uden at kunder får et øget incitament for at ansætte eget rengørings og/eller catering services personale. Nedenstående ses vores forventninger til omsætning og ebit:

Vi har i vores DCF-analyse anvendt en WACC på 7,5%, hvilket vi vurderer som et rimeligt afkastkrav i lyset af ISS’ risikoprofil og markedssituation. Selskabet har en stabil og forudsigelig omsætning samt en robust marginprofil, hvilket alt andet lige taler for et lavt risikopræmiekrav. Derudover ligger ISS’ nettorentebærende gæld i forhold til EBITDA på ca. 2,0x – i den lave ende af deres eget målsatte interval på 2,0-2,5x – hvilket yderligere understøtter en solid balance og dermed lave omkostninger til eventuel kapitalrejsning. Samtidig må det højere generelle risikoniveau i markedet, herunder recession og generel geopolitisk usikkerhed, tages i betragtning. På trods af at ISS er godt rustet til at komme godt igennem en eventuel recession, så vil en nedtur i markedet alt andet lige også betyde en nedtur for ISS, da der vil komme en overordnet korrektion i multipler på alle aktier. På baggrund af denne balance mellem selskabsspecifik lav risiko og højere markedsrisiko vurderer vi, at en WACC på 7,5% både er et retvisende og konservativt estimat.

Ud fra disse estimater, samt historisk lignende tilstande i både nedskrivninger og CAPEX, får vi fra vores DCF en fair value på 221 kroner per aktie (nuværende kurs: 163), hvilket medfører en upside på 36%.

7. Multipelanalyse

ISS handles relativt billigt i forhold til peers, på både nuværende og forward multipler – på alle ratioer. Se nedenstående tabel. Dette indikerer en underliggende lavere tillid til væksten og profitabiliteten hos ISS, da guidance for omsætningsvækst for peers kun ligger marginalt over ISS’ forventninger. Med tiltro til den nuværende ledelse og strategi mener vi, at ISS på nuværende tidspunkt er en attraktiv mulighed for blot at ride med på bølgen af positivt investor sentiment – såfremt ISS formår at bevise at kunne eksekvere på nuværende målsætninger, hvilket vil mindske den nuværende indlejrede discount.


8. Konklusion

ISS’ stærke markedspositioner, høje kunde-retention og en robust kontraktbaseret forretningsmodel giver tryghed som investor, selv i usikre makroøkonomiske tider. Virksomheden har tidligere under investorernes skepsis grundet en udfordret M&A-historik og svag eksekvering, men den nye ledelse under Kasper Fangel har skabt en klar strategisk retning med fokus på kerneforretningen, marginoptimering og aktietilbagekøb frem for optimistiske M&A opkøb.

Markedstrends som øget outsourcing, flere ansatte tilbage på kontoret og et voksende globalt FM-marked skaber strukturel medvind for ISS, og deres omfattende servicepakker samt sociale bæredygtighedsprofil gør dem godt positioneret ift. moderne kundekrav. Samtidig giver den lave finansielle gearing (2,0x NIBD/EBITDA) ISS finansiel fleksibilitet og yderligere afspejler en robust virksomhed i tilfælde af renteforhøjelser.

Vores DCF-analyse med en konservativ WACC på 7,5% og 5% vækst og margin viser en fair værdi på DKK 221 pr. aktie – svarende til en upside på 36% ift. nuværende kurs. Multipelanalyse viser samtidig, at ISS handles markant lavere end konkurrenterne på EV/EBITDA, EV/EBIT og P/E, hvilket indikerer en indlejret rabat i markedet. Givet ISS’ stabilitet, forbedrede styring og tydelige fremdrift, mener vi, at et opsving i kurs er berettiget.

Vi vurderer derfor, at ISS udgør en attraktiv langsigtet investeringsmulighed med et solidt risk/reward-forhold og potentiale for både multiple-ekspansion og pålidelig organisk vækst.

Skriv et svar

Din e-mailadresse vil ikke blive publiceret. Krævede felter er markeret med *